□本报记者 张勤峰

　10日，央行调整公开市场逆回购期限组合，适度加大操作力度，继续着力保障跨春节流动性需求。市场人士预计，央行后续仍将视短期流动性状况，合理调节公开市场资金投放力度和期限，并不排除运用SLO等手段增加短期流动性支持。在央行多措并举的情况下，预计春节前流动性不会出现持续剧烈的收紧。从更长期时间来看，在外汇占款不济的情况下，央行仍会采取对冲式干预，降准、公开市场逆回购、MLF等都有想象空间；更值得注意的是，短期而言，在央行实施降准之后，物价通缩风险加剧使得央行进一步采取价格型宽松的必要性明显增强。

　逆回购操作微调 护航跨节资金面

　尽管降准“靴子”落地，降低了春节前流动性剧烈收紧的风险，但考虑到新股集中发行和节前大量取现的影响，央行仍继续通过公开市场净投放操作适时安抚市场情绪。公告显示，央行周二上午在公开市场开展了两期限共800亿元的逆回购操作，包括250亿元14天逆回购和550亿元21天逆回购。

　与上周两次逆回购操作相比，央行此次操作舍弃了7天和28天品种，而是采用14天搭配21天的组合，保障跨春节流动性需求的意图更明显。交易员表示，若央行继续采用7天期逆回购，到期日恰好在春节前一天，这样无助于缓解机构节日期间的备付压力；14天和21天逆回购期限适中，更加突出了央行公开市场操作应对春节流动性季节性波动的定位；此外，期限稍长的21天逆回购操作量占比高，有助于稳定市场流动性预期。

　从历史情况来看，央行公开市场逆回购以7天、14天和28天品种为主，但出于应对特殊时点因素的需要，偶尔也采用一些非常规的期限品种，如5天、6天、21天等。2014年春节前的1月23日，央行就开展过21天逆回购操作，中标利率为4.7%。而央行此前最近一次开展14天逆回购操作是在2014年1月28日，利率为4.30%。

　值得一提的是，10日央行14天和21天逆回购操作利率分别为4.1%和4.4%，均低于此前最近一次操作利率，且明显低于货币市场同期限资金利率水平。受逆回购利率引导，10日银行间质押式回购上（存款类机构行情），14天和21天回购利率双双走低，其中14天回购加权平均利率报4.73%，较前一日回落约5bp，21天回购利率报5.08%，较前一日回落约33bp。不过，其他各期限回购利率则纷纷走高，其中隔夜利率上涨约7bp至2.87%，7天品种上涨4bp至4.37%。由此可见，央行逆回购利率定位在一定程度上起到了平抑货币市场利率上涨的作用。

　交易量方面，由于10日有350亿元的逆回购到期，因此当天央行公开市场操作实现资金净投放450亿元；此次逆回购交易量和净投放规模均高于上周四（5日），但少于上周二（3日），一方面顺应了新股发行启动后短期流动性需求上升的状况，另一方面也反映出在全面加定向降准释放出大量流动性后，央行对于短期流动性投放更为审慎的态度。

　市场人士指出，在以往实施降准后，央行往往会通过公开市场正回购等操作回收部分流动性，以避免短期流动性过剩，今年考虑到春节和新股发行等特殊因素，央行降准后仍未停止逆回购操作，安抚市场情绪的意图非常明显。不过，从10日货币市场运行来看，新股集中发行的冲击较为明显，央行后续可能视短期流动性状况继续调整逆回购期限及规模，同时不排除通过SLO等手段增加短期流动性支持。

　再次降息必要性增强

　市场人士指出，有了降准、逆回购等提供的流动性支持，预计春节前资金面不大可能出现持续剧烈的紧张，春节后随着现金回流，资金面回暖、资金价格下行值得期待。但央行在较长时间内维持逆回购滚动操作的可能性仍偏大。原因在于，当前外汇占款持续低增甚至出现净减少，使得基础货币面临供给缺口，需要央行通过各种手段进行弥补。类似情况发生在2012年下半年，当时外汇占款陷入长期低增长，央行因此在很长一段时间内维持了公开市场逆回购操作。

　该市场人士进一步指出，在外汇占款不济的情况下，去年以来央行在数量型货币政策操作方面做出的一些调整，很大程度上仍应理解为对冲式的干预，而非主动进行总量放松的做法。例如，市场上关于降准的预期由来已久，但直到最近的数据显示外汇流出的事态加剧，加上短期流动性面临新股发行和春节因素的巨大考验，降准才姗姗来迟。如果未来内外因素导致资本继续流出，则央行后续仍会继续进行干预，降准、公开市场逆回购、MLF等仍有想像空间，但货币政策操作总体上并未偏离“总量稳定，结构优化”的基调。

　短期来看，在央行实施降准之后，进一步的利率宽松更值得期待。近期披露的经济数据，无不揭示出开年经济形势恶化的状况，货币政策需要适时肩负起稳增长的责任。而物价通缩风险加大，对投资和消费的不利影响正在加重，进一步增加适时下调名义基准利率的必要性。

　国家统计局10日发布的2015年1月份全国居民消费价格指数（CPI）和工业生产者出厂价格指数（PPI）数据显示，当月CPI同比上涨0.8%，低于市场预期的1%，且为2009年11月以来首次跌破1%；当月PPI同比下降4.3%，降幅连续6个月扩大。中金公司报告指出，中金公司认为，PPI通缩加剧、CPI通缩风险隐现，无论是企业还是居民部门所面对的实际利率均继续上升，对投资和消费需求产生负面影响，这进一步加大货币政策放松空间，预计未来仍有一次25个基点的对称降息。招商银行报告亦指出，1月通胀数据全面低于预期，CPI中的服务项目和消费品价格大幅滑落，可能暗示经济放缓开始损及消费，这一苗头值得警惕，央行应加快降息节奏，刺激信贷和消费需求。