金融抑制，即通过政府政策创造一种较低甚至负实际利率环境，以此为公共支出营造廉价融资，曾是中国经济政策长期重要特征。但是，随着企业融资成本升高，这一局面已经开始改变。

　今年早些时候，政府决策层把降低企业尤其是中小企业融资成本列为最优先事务。中国人民银行已启动定向宽松，释放更多银行贷款资金，同时配置一定总贷款比例给中小企业。人民银行还通过其“抵押补充贷款”计划，直接向承诺将资金用于社会住房建设的银行贷款。

　但是到目前为止，降低融资成本的措施效果有限。事实上，银行向非金融企业加权平均利率仍接近7%，而同比经济增长从二季度7.4%下降到三季度7.3%。情况或许并不悲观，但也远远称不上理想，特别是在中国正追求结构性改革时。目前人民银行面临着两难：如果继续宽松货币，比如降低银行准备金要求，经济结构调整可能会失去动力，新增流动性也不一定必然会流向实体部门；但如果货币政策不进行调整，高利率和慢增长的合力或将导致经济陷入混乱。

　事实上，人民银行几乎别无选择，只能进行货币政策宽松，但可以通过更广、更全面的策略实施宽松，剑指企业融资成本上升的根本原因，从而避免货币宽松政策陷阱。

　推高融资成本的第一个因素是中国商业银行利润率过高。过去五年，中国商业银行平均利润率为23%以上，占中国最大五百家公司总利润的35%。事实上，银行平均水平是中国全部公司平均水平（大约6%）的近四倍。

　此外，经济增长减速、审慎监管趋紧和负债升高，大大增加了银行的风险厌恶度，促使它们大幅提高借款人风险溢价。如今借款人不但要提供抵押品，还必须找到第三方为贷款提供担保。在许多情形中，银行还要求第二担保人来为第一担保人提供担保。风险厌恶度的增加让中小企业非常难以从商业银行借到贷款，迫使它们转向监管松弛的影子银行部门。

　与此同时，房地产开发商和地方政府融资平台给银行造成了错误的安全感和利润保证，获得了大部分金融资源。而金融机构特别是银行，一直在使用大量资金进行金融套利。它们降低普通企业特别是中小企业可以获得的资金量，以此抬高平均贷款利率。

　利率自由化加剧了这一状况。中国已经取消了贷款利率的所有管制，尽管存款利率继续接受指引，但银行可以向储户兜售表外理财产品（回报率不封顶）轻易地规避监管。资金资源成本增加导致资金使用成本增加，亦即企业信用成本增加。

　中资银行的行为饱受监管制约，包括年度信用总量控制和75%的贷存比上限等。为了规避这些监管，银行将更多的贷款行为挪到表外。但这些表外贷款涉及到更多数量的中介，增加了交易成本。

　事实上，中介成本的升高，大部分是拜中国金融体系扭曲所赐。这是推高中国企业融资成本的最重要因素之一。正因如此，仅仅依靠人民银行进一步放松货币政策是不够的——尽管这是提振增长的必须措施。

　要使融资成本下降到合理水平而不破坏中国经济重组大局，货币政策必须与设计良好、协调划一的金融改革相结合。惟其如此，中国中小企业才能获得茁壮成长所需要的资金。（本文版权属于Project Syndicate）