□上海证券 胡月晓

　在准备金市场成为货币政策操作平台和场所的状况下，货币数量和货币成本都成为货币政策的操作目标，且货币数量和货币成本在独立性上首次得以实现。中国由于没有联邦基金利率和明示的货币政策操作指向，无法直接观察货币成本变动。以下两种情况均可认为央行在引导货币利率下降：一是维持基础货币投放指标利率不变，但增加投放规模；二是下调基础货币投放指标利率，而不论投放的数量如何变化。目前的情况显然是属于后者。近段时间央行虽然在公开市场上继续以正回购的方式回笼货币，但14天正回购利率前后已下调三次，表明央行降低融资成本的态度越加鲜明和坚决。

　考虑到利率指标体系的变化，我们认为，央行的降息之门已经打开，并将继续前行。接下来货币环境将继续呈现基础货币投放减速但货币成本下行的状态。货币成本决定着货币市场利率和利率基准曲线高度，央行引导货币成本下降趋势不变，在经济相对平稳、低位徘徊的情况下，意味着债券市场牛市的基础没有改变。