□广发证券 陈杰

　本周的中观数据仍然较差。首先，截至6月的三十大城市地产销售面积已同比下滑18.9%，相比上周的-18.5%进一步回落；其次，6月下旬的发电量增速仅为2.2%，环比变动弱于季节性，预计全月的发电量增速只能与5月持平或者略低，并未出现改善；最后，水泥、煤炭等商品价格本周继续惯性下跌，且跌幅进一步加大，只有螺纹钢价格出现了微幅反弹。

　从近一个月的市场行情来看，似乎并没有因为这些中观数据的恶化而受到打扰，在对于政策托底经济增长目标的期待情绪下，资金勇敢地追逐着“小而美”的各种主题，业绩和估值都已不再重要。但从历史上几轮政策放松周期的经验来看，虽然最终的结果确实是好的，宏观经济也最终确实都出现了企稳回升。但过程却并不是那么一帆风顺，如2008年9月的政策放松周期启动之后，经历了一个季度之后，宏观经济才最终企稳回升；而在2011年12月的政策放松周期启动之后，更是经历了三个季度，宏观经济才最终企稳回升。并且从股市的表现来看，确实会在政策刚开始放松的前后，出现一轮急涨。但是如果在政策已经全面转向之后，宏观数据仍然在短期内低于预期，那么股市往往还会经历再次下跌，可见“政策底”并不意味着“股市底”。

　因此后市应该更加关注政策效果的验证，而这可以通过房地产销售和A股业绩预告着两大角度进行观测。

　一方面，观测地产销售能否企稳回升。虽然政策放松带来了基建投资的明显回升，但由于基建投资仅占总投资的20%，在制造业投资回升无望的背景下，只能把希望寄托在地产投资上面。而地产投资的先行指标是销售，从目前跟踪的数据来看，地产销售并没有改善，开发商回款不畅，造成了整个地产投资产业链的景气下滑程度也在进一步加大。如果这种局面继续没有改善，那么很可能在三季度引发“三角债”问题的严重化。

　另一方面，观测中报业绩预告表现。PMI数据在二季度明显改善，且宏观数据也开始企稳，但目前来看，宏观数据的改善并没有得到中观数据的支撑。对于中报业绩表现，把A股分为主板、创业板和中小板三大板块来进行分析。首先，从主板来看，大部分公司属于传统行业，并且和地产产业链关系较为紧密，而二季度地产产业链又处在进一步恶化当中，这必然会传导到主板上市公司的业绩上去。并且主板利润增速和统计局月度发布的工业企业盈利趋势基本保持一致，而今年1-5月工业企业盈利增速是9.8%，相比一季度的10.1%处于进一步下行当中。

　其次，从创业板来看，由于创业板业绩滞后主板一个季度，且由于主板在今年一季报业绩已经大幅下滑，因此预计今年中报的创业板业绩也会开始回落。目前，创业板已有17%的公司发布了业绩预告，这些公司一季报增速是79.5%，而中报业绩预告增速是66.2%，确实有一定下滑。根据深交所要求，创业板公司须在7月15日之前全部发布完中报业绩预告，因此这两周将是创业板公司业绩预告的密集发布期。

　最后，从现在已能获得所有中小板公司的中报业绩预告情况来看，他们的一季报业绩增速为-0.3%，而中报业绩预告增速则是12.9%，初看起来有明显加速。但目前这些中小板公司的中报预告绝大部分都是在4月发布的，也就是说这些公司在发布2013年年报的同期发布的中报预告，因此该中报预告有很大的主观因素干扰。根据以往的历史经验，很多4月发布中报预告的公司会在7月下旬到8月上旬再次发布业绩修正公告，因此中小板的中报业绩情况也存在变数。

　综上所述，虽然现在从政策环境上来看似乎对股市非常有利，但考虑到市场关注的焦点将从“政策是否放松”，转向“政策放松是否有效”，因此接下来影响市场趋势的关键是对政策效果的验证。从中观跟踪情况来看，政策的效果还没有得到很好的体现。在行业配置上，三季度防御阶段首选稳定增长的必须消费品，如食品加工、白酒、服装家纺；以及受益于政策扶持的铁路设备与运营，四季度若市场形成基本面企稳预期，则是“大盘搭台，成长唱戏”，届时建议配置顺应产业结构变迁的消费型服务业，如传媒、医疗服务、旅游等。