□中信银行金融市场部 胡明

　本周初，金融市场消息面进入平静期，美元指数连续走高，再度接近去年以来形成的底部运行平台上沿。不过，风险货币走势却呈现出两极分化态势。欧系货币再度回归疲弱态势，其中欧元逼近上周1.35的低点。而商品货币则表现坚挺，纷纷上涨。

　从目前风险货币分化的走势看，套利交易似乎成为短期市场交投的主要策略。由于外汇市场的波动率始终处于低位，市场交投更多的只能依赖于各国间借贷成本的差异来获取收益。特别是在欧洲央行开始实施负利率政策，且欧元区边缘国家资产收益率的吸引力继续下降之后，资金为了获取更大的套利空间进而推动市场资金流向高息的商品货币。

　不过，目前的套利交易具有明显的不确定性，安全边际愈发收窄。一方面，套利交易很容易造成大量资金同方向流动，必然最终推动外汇市场波动率持续下降。但是目前该值已经在历史低位，潜在可能的反转需要引起足够重视。另一方面，套利交易也很容易造成市场与现实基本面的脱节，显然现有商品货币的基本面所能支持的套利交易是不足的。

　当然，回到欧元自身走势来看，空头回补带动的汇率反弹显然持续性不够，汇率几乎回吐了欧元区利率决议当天的涨幅。不过，从技术走势来看，目前仍然不能确定汇率已经跌破去年年底以来形成的顶部区间。另外，虽然欧洲央行官员仍继续表示，央行在有需要之时仍将会采取行动，但是鉴于央行已经推出和正在谋划的宽松计划并不能促使其资产负债表急剧膨胀，且短期欧元区版量化宽松推出可能性大幅降低，未来欧洲央行货币政策进入到静默期。市场需要时间进一步观察欧美经济差异，以确定未来货币政策差异对汇率的影响。

　一方面，欧洲央行现有的措施在一定程度上对欧元区经济会构成支撑，在欧洲央行资产负债表未有过多增长的情况下，反而可能对欧元构成一定的利好。另一方面，欧洲央行负利率政策可能导致商业银行转嫁资金成本，进而提升中长端贷款利率，欧元区利差劣势反而没有市场目前想象的那么大，也可能对欧元短期构成一定的利好。中期我们依旧认为，无论是现有政策的力度不够导致的经济复苏缓慢，还是欧元依旧相对较高的汇率水平，都将是促使欧洲央行进一步行动的动因。而未来的行动必然会集中在能够推动欧洲央行资产负债表扩张的政策工具之上，这将会显著压制欧元汇率中期的走势。

　总结而言，目前应该对市场走势保持相对谨慎态度，在趋势性因素出现之前，市场保持区间运行的概率较大，任何持续较长的单边走势都可能跟随着快速反向走势。而能够推动市场出现真正质变的单边走势因素还是两类，一方面，美国经济持续复苏导致的联储宽松进程加速；另一方面，欧洲央行迫于经济与汇率问题的进一步大规模宽松政策。