□韩会师

　回首2013年，美元的表现令人失望。虽然7月9日美元指数最高触及84.75，超越2012年84.10的峰值，但触顶后随即暴跌，未形成有效突破。展望2014，美国经济增长在发达大国中必然领袖群伦，然而这会让美元牛气冲天吗？笔者对此并不看好。

　经常项目大幅逆差是美元走强的最大障碍。2013年上半年美国经常项目逆差2038亿美元，全年逆差有望超过4000亿美元。其实2010年以来，每年美国经常项目逆差均在4400亿美元以上。然而与之相对的是，欧债危机爆发后，欧元汇率受到打压，同时进口需求受到抑制，这导致欧元区经常项目连年顺差，2012年顺差高达1224亿欧元，创历史峰值，2013年前三季度顺差总额已达1300亿欧元。美、欧在经常项目上的巨大差异意味着实体经济层面存在持续的美元抛售动力和欧元购买需求，这种格局在2014年很难改变，这就为美元能否迎来牛市行情提出了重大挑战。

　也许有人会说，2008年美国经常项目逆差高达6771亿美元，但美元指数当年曾逼近90高位，为什么历史不能重演呢？

　当经常项目大规模逆差时，若要货币走强，则必须有大规模的资本流入以抵消经常项目逆差的影响。2008年雷曼兄弟等大型金融机构的倒闭诱发了全球性的金融海啸，在投资者互不信任的恐慌氛围下，美元现金和美国国债成了不得已的选择，资本大规模回流造就了2008年美元的暴涨。仅2008年4季度，美国金融项目顺差就高达2300亿美元，全年金融项目顺差（不含金融衍生工具）约7635亿美元，这就完全抵消了经常项目逆差的影响。

　回味2013年，美元至少失去了两次资本回流美国，进而迎来美元牛市的机会：一是3月的塞浦路斯危机，二是6、7月份美联储退出QE炒作热潮。

　塞浦路斯危机爆发后，欧盟苛刻的援助条件一度使市场怀疑塞浦路斯将成为首个退出欧元区的国家，风险情绪暴涨，推动美元走强。但从3月16日欧盟提出“以存款征税换取资金援助”到3月25日最终达成协议，仅仅9天时间塞浦路斯就“举手投降”大出市场预料。欧盟的强硬与塞浦路斯的妥协强化了“小型重债经济体不会轻易脱离欧元区”的市场预期，欧元区避免了恐慌性的资本外逃，进而导致美元指数在83左右遭遇强劲阻力，最终突破未成掉头向下。

　6月19日伯南克提出QE退出路线图，这导致利率上行预期骤然浓郁，美元强劲反弹，并于7月9日触及年内峰值。但市场利率与美元汇率的同步上扬严重威胁了美国经济复苏前景，7月8日，美国10年期国债收益率从5月初的1.60%附近最高跃升至2.75%。7月10日伯南克不得不改口表示“宽松的货币政策仍要持续相当长的时间”，市场预期随即降温，美元暴跌。

　表面看，外有欧债危机缓解，内有伯南克自食其言，内外合力扼杀了2013年美元的牛市。实际上，是避险情绪的缓解和美元资产收益率快速上行预期被打破，二者合力使得国际资本失去了追逐美元的动力。

　展望2014年，一方面，耶伦已经明确表态，即使QE退出，也要长期维持货币宽松，这意味着美联储将小心翼翼地维持美国的低利率；另一方面，欧元解体已经无人再提，欧洲已将注意力转移至推动欧洲银行业联盟的建设，市场似乎很难找到能够刺激资本持续大规模回流美国的热点事件。

　缺少大规模资本回流，美元冲高的主要动力就只剩下市场投机资本的炒作了。但市场投机的本性决定了其不可能长期持有某一货币头寸，这就是2012年以来，美元波动趋于频繁，但波幅趋于缩窄的主要原因。

　总体来看，2014年美元很可能重走2013年区间震荡的老路，美国经济的强势难以带来美元的牛市行情，预计美元指数的主要波动区间为78-86。（作者单位：中国建设银行总行 本文仅代表作者个人观点）