□海通期货研究所所长 高上

　在借鉴股指期货合约成功经验的基础上，国债期货以合约设计标准化程度高、杠杆倍数大、场内透明度高、流动性好以及采取实物交割等特点吸引了众多投资者的目光，进一步助推了资金跨市场流动。它不仅为债券提供了避险功能，宣告了包括债券投资在内的证券业全面进入对冲时代，而且打通期货业与银行、保险、证券、基金、信托等金融领域的渠道，丰富了基准收益率曲线，进一步开启了衍生品投资策略多元化时代，助推了泛资产管理时代来临。为此，国债期货未来将搅动金融投资格局，成为金融混业市场形成的催化剂。

　场外到场内：

　国债期货助推利率市场化

　央行今年7月放开了本币贷款利率的下限管制，目前只剩本币的存款利率上限尚待放开，以完成利率市场化最后的惊险一跃。当前利率市场化亟须解决两个基础性问题：一是定价，即利率逐渐走向市场化后，定价基准如何确定；二是避险，即利率自由浮动后，相关机构如何管理利率波动风险。而国债期货的推出将有助于解决这两个问题，与上世纪九十年代国债发展阶段相比，可以说国债期货上市对利率市场化来说正逢其时。

　国债期货是场内交易品种，具有合约标准化、交易集中、报价连续、市场公开透明等特性，其价格变动比现货市场更快速地反映市场预期，是现货市场价格再发现，从而可以形成全国性的利率定价。由于国债在固定收益类证券中处于基础地位，其他资产价格通常采取在国债收益率基础上加点定价的方式确定，因此国债期货的推出将有助于市场构建基准收益率曲线，从而为各类资产提供定价基准。考虑到5年期品种是中期国债，交易量最大，4-7年可交割券数量最多，中金所为此率先推出该品种，未来有可能进一步推出10年期、1年期等关键期限的国债期货以及1年期以下的短期利率合约。

　避险需求：

　债券投资告别裸奔时代

　债券市场由发行、交易以及风险管理三级市场构成完整的债券市场体系，其国债期货市场均对债券市场的定价和避险起到关键作用，是整个债券市场发展的基础。

　目前我国债券总规模在27万亿元左右，占比GDP超过50%。单就国债而言，余额在7万亿元左右，约占GDP的14%，利率每上升1个百分点，国债市值将损失约3000亿元，因此市场客观上存在巨大的避险需求。以我国商业银行为例，其作为可流通国债最大的持有者，目前只能通过资产结构的调整有限地参与场外衍生品市场来管理利率风险，而这些操作常常受到市场容量的约束。通过参与场内的国债期货交易，商业银行能以较低的成本，在不改变资产负债结构的条件下快速地调整利率风险头寸，从而实现套期保值。国债期货的推出将使包括银行在内的大型金融机构提高利率风险管理能力，逐渐告别债券投资的裸奔时代。

　应对钱荒：

　国债期货王者归来

　上半年国内债券市场出现两只黑天鹅事件，一是债券代持风暴，二是银行钱荒事件。今年6月中下旬银行间“钱荒”事件，被业界普遍视为一场不期而遇的黑天鹅事件。6月20日，银行间隔夜拆借利率当天攀升578.4个基点，达到史无前例的13.44%。由于缺少避险工具，6月初开始的流动性紧张，迫使部分头寸紧张的机构抛售了很多债券。后期市场逐渐恢复常态，迫使这些机构再度购券回来，蒙受了双重损失。

　“钱荒”事件也刺激了银行、保险机构对避险工具的需求，这在一定程度上助推了国债期货的获批。国债期货方案从报送到获批，原来市场预期最快也需等到今年底，7月获批出人意料，这与6月银行短期利率飙升的“钱荒”行情不无关系。

　惊涛拍岸：

　期货业跨入金融时代

　期货市场过去10年发展,以客户保证金计,已较2002年增长近30倍,而成交量增长超过20倍,成交额增长则超70倍。随着国债期货推出，期货业跨入金融时代，期货发展将迎来第二个“黄金十年”。股指期货的推出，使期货业的一只脚迈入了金融门槛，引发了券商收购期货公司的浪潮，期货业进入了发展的快车道。而国债期货的推出，使以银行为主体的金融巨无霸航母陆续驶入期货市场，势必搅动金融市场波涛汹涌，期货业也因此向金融业迈进了第二只脚。衍生品的发展助推泛资产管理时代全面来临，金融领域内部因期货业而全面打通，机构客户由企业客户向金融机构发展，直接打通期货与银行的资金渠道。

　国债期货上市后，将给期货市场直接带来100亿元以上的保证金，从成交金额占比来看，有可能形成股指、国债、商品三分天下的格局。目前全球期货市场中金融期货占据了成交量的八成以上，上半年我国股指期货成交量占全国市场的49%，股指期货的平稳运行和健康发展，让市场对国债期货充满了期待。最初参与国债期货交易的还是国债交易账户，国债现券规模在3500亿元左右，再考虑期限结构分布，可能会有2000亿元以上规模的国债现券有套保要求，按保证金比率保守推算，国债套保需求有望带来100亿元的保证金规模，期货市场成交额因此在2-3年内有望倍增。（更多报道见中证网www.cs.com.cn）