□中国银行间市场交易商协会

　副秘书长 杨农

　近年来，我国债券市场得到长足发展。随着规模的扩容和成熟度的提高，债券市场乃至整个金融市场优化资源配置、改善宏观调控、服务实体经济的功能不断强化，在整个金融体系中的地位不断跃升。究其原因，有深化改革和改进政策措施的动因，更离不开居于金融体系核心地位的商业银行的积极推动。商业银行已经成为债券市场及金融市场的主力投资机构，自身角色定位和经营理念亦随着市场发展面临较大转型压力。加快发展债券市场，实现债市发展与商业银行转型的良性互动，将对健全我国金融市场、完善金融体系发挥关键作用。

　商业银行新定位

　随着我国金融市场尤其是债券市场继续深化发展、稳步迈进，商业银行从业务运营到风险管理、从服务定位到盈利模式、从产品创新到规模夸张，都将发生深刻变化。

　一是商业银行将突破尴尬的“中间人”角色。以债券市场为代表的金融市场的发展，使商业银行终于获得从“吸收存款、发放贷款”这种简单循环中跳脱出来的机会。债券市场的发展，使商业银行可以作为发行人募集资金、作为承销商充当投资银行、作为投资者购买债券、作为咨询者提供建议，甚至可以通过金融创新提升资产流动性、降低风险，进而成为真正意义上的现代化金融服务商。

　二是商业银行将从“供给社会资本”向“管理国民财富”转变。在金融市场发展起来之前，我国投融资方式基本以银行贷款的间接融资为主，银行是社会资本的主要供给者。随着债券市场蓬勃发展，原先一元化融资体制逐步被银行间接融资和金融市场直接融资的二元融资体制所替代。按照这一趋势，根据国际金融市场发展的经验和路径，我国商业银行将逐步从“社会资本供给”向“国民财富管理”转型，而这一切离不开以金融市场尤其是债券市场的深化发展。

　三是金融市场深化将进一步推动商业银行业务结构转型。以银行间债券市场为主的债券市场业务快速发展，各类型企业客户都在不断依赖发行债券等直接融资渠道获取短期流动资金或长期项目资金。于是商业银行传统以贷款导向为主的业务模式不断受到冲击，而以承分销为代表的投资银行业务和资金投资业务则获得了更大的发展空间，增强商业银行的竞争力和抗风险能力。在利率市场化改革的背景下，以债券市场为主的资本市场业务快速发展使得商业银行的业务运营模式面临变革，虽然商业银行将会继续发挥其贷款投放、资金清算等方面的功能，但其经营的环境和方式将发生相当大的变化，不能及时和持续创新的机构势必被时代所淘汰。

　四是金融市场发展将推动商业银行转变风险管理理念，丰富风险管理技术，提升风险管理水平。银行间债券市场的快速发展，为债券市场中的信用产品、衍生产品和复杂结构性产品，提供了不同信用等级和期限产品的收益率曲线。新巴塞尔协议为商业银行提出了信用风险定量管理的具体模型和建议，基于市场化利率水平判断潜在风险，进而能够运用高级内部信用风险管理模型的银行能够大幅度降低管制资本要求，从而进一步提高自身竞争力。

　五是金融市场发展成功打破了商业银行盈利模式和垄断利润的枷锁，赋予商业银行更多更大的成长空间。债券市场的发展，从客观上推动了利率市场化改革的深化，对于以往习惯依靠利差谋取利润的商业银行而言，整个盈利模式都发生改变。但是，利差归根结底还是我国市场化改革不够完全、市场机制不够完善的阶段性产物，我国商业银行的未来势必不能单纯依靠利差这种盈利模式继续成长。

　加强债券投资管理

　环境变化和金融市场发展要求，催生了商业银行由单一角色到符合角色的演变。这一过程中，对于商业银行的传统性的认识和看法也需要适时调整，以更加理性的视角审视商业银行与金融市场的关系。其中，有三方面的认识尤其值得关注。

　首先，商业银行持债比重高是当前债市发展中的基本特点。在当前的债券市场持有者结构中，商业银行持债的比例已经占据主导地位。商业银行投资债券是其作为投资者的理性选择。与贷款产品相比，债券产品在风险分散和信息公开披露等方面有着明显的优势。作为存贷款业务的经营者，商业银行最重要的风险来源是由存款期限的不确定性与贷款期限的确定性所造成的期限错配。而债券具有更高的流动性，商业银行可以通过投资债券来更好地实现资产与负债的期限匹配。另外，债券市场的信息披露更为充分，而且由众多拥有强大信息搜集能力的机构投资者共同为债券的信用风险定价。与单个银行的贷款定价相比，债券市场定价机制的准确性显然更高。

　当前债券市场的持有者结构是我国金融结构演进的自然结果。商业银行和其他机构投资者（如券商和基金）都可以发挥配置金融资源的功能。商业银行持债比例过高的本质原因是我国居民现有的存款倾向过高。在中国现有的金融结构下，商业银行投资债券正是债券市场迅速发展的重要条件。商业银行持债比重偏高与相关法规制度限制其他机构投资者进入不无关系。比如，同样是公司信用类债券，企业债和中期票据的投资者结构显著不同。2013年1月末，商业银行持有企业债的比重仅为31.2%，而持有中期票据的比重则为51.2%。随着相关制度约束的解除，非银行机构持债比例将有很大的提升空间。

　其次，持债比重高并不意味着面临更大经营风险。商业银行作为债券市场上重要的投资人，不可避免要承担相应的投资风险。

　作为一种资产配置方式，投资债券将不可避免地带来风险。商业银行作为一个追求盈利的微观主体，自然应当承担与收益相对应的风险。而且如前所述，相对于贷款而言，债券具有更小的流动性风险，信用风险定价也更为准确。从风险管理的角度来看，这已是一个巨大的进步。更何况从目前来看，由于我国公司信用类债券市场尚未发生一笔实质性违约，银行作为投资人职能所承担的风险损失是非常小的。当然，债券市场上的违约迟早会来临，但绝不能因为商业银行基于债券投资而遭受损失，就质疑商业银行的投资人角色。

　商业银行在投资债券过程中承担一定程度的市场风险，正是促使其向市场交易人身份转变的重要动力。2012年，银行间债券市场现券交易规模占整个债券市场现券交易规模的99.2%，回购交易规模占比略小，但也高达79.4%。尽管相对于其他一些机构投资者，商业银行对回购交易的偏好确实较低。但在债券市场发展初期，交易者基于风险管理目标而适当控制交易杠杆也有其合理性。

　再次，持债比重高并不必然降低商业银行的盈利性。一方面，商业银行利润空间的削减，本质上是金融与实体经济之间利益的再优化，有利于形成金融与实体经济的共生共荣。另一方面，传统业务利差的收窄必然会刺激商业银行在推动金融创新方面投入更多精力，这反而更有助于商业银行提高服务实体经济的能力。

　此外，债券市场发展为商业银行开展金融创新提供了便利条件。在金融发展史上，商业银行是最多运用金融创新的机构，而债券市场是金融创新最密集的市场。目前，各国金融市场上最前沿的、对商业银行发展具有积极意义的创新型产品，如信用衍生产品、资产证券化产品等都是依托债券市场产生的。因此，投资债券对商业银行盈利的挤压是暂时的。长期来看，债券市场发展对提高商业银行运营效率的积极作用更为重要。