□中信证券 杨丰 曹巍

　自2月末起，受资金面收紧影响，信用债市场逐渐转入震荡调整；3月初虽然资金面重归宽松，但央行持续开展正回购以及对SLO工具运用的谨慎态度使得市场资金面预期有一定微调，加上春节过后信用债供给井喷，信用债市场延续弱势。未来信用债市场仍需特别关注资金面及债券供给的变化。

　观察经济基本面，虽然2月份CPI同比涨幅达到3.2%，但其中很大程度是由于季节性因素的作用，未来数月通胀水平不会很快上升，经济增长也未显露出大幅反弹的迹象，因此基本面对于市场的影响可能并不明显。

　从货币政策的角度看，去年9月份以来偏宽松的货币政策推动宏观经济温和复苏，但也在一定程度上刺激了包括房地产在内的资产价格上涨，进而加大了货币政策继续保持宽松的难度。未来需要关注货币政策可能的微调对资金面的影响，后续资金市场可能难以保持前期明显偏松的局面。

　具体到3月下旬的资金面。本周民生转债申购资金解冻后，资金市场将迎来季末的考验，由于当前资金面并未出现大幅波动，因此央行公开市场操作保持中性甚至可能继续小幅度回收流动性。考虑到相对宽松的资金面是年初以来市场走强的重要推力，流动性状况微调以及市场资金面预期变化可能会对信用债形成一定压力。总体而言，较前期偏紧的资金面或将推动市场进一步震荡调整，但同时也应关注利差保护逐渐恢复可能带来的交易机会。

　自2月末以来，供给大幅上升同样对市场形成一定压制。从发行量看，今年1月和2月非金融企业信用债发行总量分别为2900亿元和2200亿元左右，净发行量分别为2000亿元和1400亿元左右。截至3月15日，已公告的3月份非金融企业信用债发行量已达到3400亿元左右，远超1月、2月水平。预计春节后信用债供给的季节性冲高仍会持续一段时间。

　总体而言，在经济增长和通货膨胀绝对水平仍处于低位的情形下，资金面仍将是影响未来市场的关键因素之一，而公开市场操作的微调以及市场对资金预期的变动可能使得市场延续震荡调整局面；与此同时，包括中票、短融、公司债、企业债在内的信用债供给井喷也会在一定程度上对市场形成压制。考虑到当前各类信用债券信用利差处于较低水平，短期内需要关注市场调整的压力，但对于3月份可能出现的通胀下行或经济增长预期下修给市场形成的利好也应保持一定的敏感度。