□兴业证券策略研究团队

　近期，以水泥为龙头的周期股成为反弹的主要动力。周期股的跌深反弹并不奇怪，问题在于其是否具有延续性？因此，我们需要明白此轮周期股反弹的逻辑。我们认为，不能笼统地投资周期股，此轮周期股的投资逻辑并非像以往那样来自政策放松-大搞投资-需求的快速扩张；应该有选择地进攻，此轮周期股的投资逻辑在于盈利改善的弹性。生产和库存数据验证去库存接近尾声，PPI回升，企业毛利回升；产能投放高峰之后，部分行业产能利用率有望回升，毛利率提升，盈利改善。我们预计四季度和明年一季度非金融上市公司净利润降幅进一步收窄，明年二季度增速有望转正。

　因此，此轮周期股反弹并不是周期股的全面狂欢，而需要选择盈利能够改善的行业；此轮周期股反弹也不是假装炒炒的几日游行情，而是具有基本面改善所支撑的，从而具有延续性。后续，如果因为年关资金风险、市场情绪波动、周期股分化等因素行情出现震荡调整，那正是投资者逢低布局的机会。

　11月数据释放经济企稳信号去库存基本结束

　11月经济数据全面企稳。需求企稳、企业的生产活动回升、库存有回升迹象、价格降幅逐月收窄，我们判断，去库存活动已基本结束。后续，只要不再继续去库存，就能够推动经济企稳、PPI环比转正、企业毛利率回升和利润增速回升。

　需求方面，固定资产投资增速企稳、消费增速回升。固定资产投资累计同比增长20.7%，与1-10月持平；制造业投资同比增长22.8%，较1-10月下滑了0.3个百分点；房地产投资和基建投资的回升抵消了制造业投资的负面影响。

　社会消费品零售总额同比增长14.9%，连续4个月回升。生产方面，工业增加值同比增速自9月以来，连续三个月回升；工业增加值季调环比增速自8月以来，连续四个月回升。

　库存方面，PMI产成品库存10月、11月连续两个月回升。PPI同比下降2.2%，降幅连续3个月收窄；PPI环比增速10月转正，11月环比下降0.1，也好于季节性规律。工业企业利润总额累计同比增速从9月开始提升，10月已经转正。

　年关风险有所释放

　资金面仍有反复可能

　此前我们所提示的年关风险，包括资金年底考核结算而撤离股市、股票解禁压力、机构排名的博弈等，已经部分提前释放。

　央行公开市场开始主动净投放，银行间资金价格较为平稳。但是，3个月SHIBOR继续上行，随着年末临近，季节性资金紧张叠加衰退期企业应收账款风险使得资金价格仍有上行风险，特别关注12月中下旬资金价格的走势。

　政策释放不一样的信号

　未到全面狂欢时

　此次反弹，不少投资者归因于对中央经济工作会议的预期，逻辑是根据过去十年的惯例认为，管理层将进行政策放松、投资刺激。

　我们不认同这种逻辑，我们判断，此次管理层将有新思路，会更自信地主动降速、调结构，替代以往被动维稳。如此一来，根据政策刺激做周期股投机的，很可能在中央经济工作会议(没有超预期)之后，获利回吐，引发行情震荡。而震荡之后，周期股行情将分化，选择盈利改善的行业。

　震荡是布局机会

　精选盈利能够改善的行业

　考虑到机构投资者仓位较轻，基本面数据的改善叠加股市在年底考核阶段反弹，踏空风险将导致投资者被动加仓，从而，短期延续震荡上行。但是，岁末年初的资金风险仍未完全消除、周期股全面反弹之后分化、投资者情绪波动，后续行情仍有震荡、反复。但是，基于中期看多的判断，岁末年初的每次震荡都是投资者为明年布局的机会。

　具体可关注行业供求关系和业绩将在2013年改善的水泥、乘用车、商用车、火电、精细化工、轻工制造、PCB、面板、螺纹钢等；行业业绩预期有望改善的银行、保险、证券等。主题投资方面，关注新城镇化相关的市政建设、铁路等。