11月PMI数据继续缓慢回升

　□东兴证券 孙征

　上周市场谈论最多的话题就是“1时代”，沪指在经历一周的防守后未能反击成功，并于上周五创出1959点的三年新低。最后一次沪指收盘在2000点以下，还是2009年1月份的事情，自2009年沪指在4万亿投资和信贷大跃进的刺激下上冲3478点以后，三年多跌跌不休的日子让人如坠在一场无法醒来的噩梦中。而到现在为止，这场噩梦还没有醒来的迹象。

　上周市场逐步出现局部崩溃的特征，虽然银行股在民生银行和农业银行创反弹新高的带动下依旧试图稳定市场，但券商板块在利空传言下的暴跌让我们意识到投资者情绪的脆弱，前期强势股正在负面消息甚至传言的打击下加速回落。而且小盘股的表现更为疲软，中小板指数全周最大跌幅近8%，创业板指数则出现近9%的跌幅，比沪综指跌幅高出一倍有余，其间甚至出现某小盘股被十余手抛盘砸跌停的事件，显示小盘股买盘极度低迷的现状。

　笔者在前几周连续分析了小盘股在年底前风险远大于指数的原因，现在来看，市场正表现出比预言更为悲观的景象。在日K线结构上看，中小板和创业板已经出现了强烈的超跌信号，技术上或有短期反弹的可能，但周K线结构上，其向下发散加速的特征更强，因此即使出现3-5个交易日的技术性反弹，也难以阻止其继续下行创新低的表现，小盘股的风险依旧远高于市场。而且随着年底前上市公司业绩的逐渐明朗，估值水平远高于主板市场的中小板和创业板，其盈利增长水平远低于预期的事实将会被更多投资者所认知，因此高估值的品种将进入估值回归阶段。在过去的3年期间，因为中小板盈利迅速复苏和创业板上市引发的估值泡沫，导致小盘股被过度炒作，其估值水平在泡沫成长的幻觉下不断拉高，并形成了对大盘股的异常收益，小盘股与大蓝筹的估值对比一度超过3倍，而历史上正常的合理对比应该是在1.5倍左右，如今是给过去三年的超额收益还债的时候了。我们对照2008年大熊市尾声的格局来看，当时中小板和主板市场的估值水平大幅靠拢，即在业绩成长性不佳的预期下，小盘股估值泡沫大幅缩水的表现。只有泡沫被大幅挤出，才是市场进入熊市尾声的特征。因此笔者认为，未来一段时间，小盘股挤泡沫的行情还将持续，年底前其走势仍将远弱于蓝筹股。

　本周将进入2012年的最后一个月份，历史上的12月表现普遍并不乐观。在过去的十年中，12月涨跌各半，看起来似乎并不算差。但这5次中有4次是出现在总体上涨的年份，仅有2005年是在全年下跌的情况下12月上涨，不过2005年正是大牛市的起点，今年我们还看不出这样的苗头。从过去十年的历史资料来看，全年下跌的情况下12月份下跌概率极大，这或许是由于市场处于熊市的时候，投资者信心的缺乏会导致资金面比其他情况下更为紧张。而12月本身就属于年底前资金回笼要求比较强烈的时段，熊市特征放大了资金面的负面影响。而且今年12月是下半年以来解禁总量最高的月份，当月流通市值超过2000亿元，接近过去三个月的总和，也是今年限售股流通量最大的一个月，资金压力仍然较大。

　从行业结构上我们也很难在12月份发现长期战胜市场的板块，过去三年以来没有任何一个行业在12月份都上涨，也没有任何一个行业三年都有超越上证综指的表现，仅有机械、农林、有色金属三个行业曾有两年在12月份上涨，但今年似乎其中任何一个行业都没有把握能够战胜市场。去年的12月更是出现所有行业全墨的情况，只有银行地产两大板块跑赢指数，但也仍是下跌，其余板块普遍大幅下跌，而今年12月，可能不会比去年好很多。

　消息面上，上周末统计局和物采联合会公布了官方制造业采购经理指数(PMI)，11月的PMI为50.6%，比上月上升0.4个百分点，维持在扩张区域内，看起来数据似乎尚可，但实际上只是平平。除2008年以外，PMI指数长期运行在52%-56%之间，长期持续扩张趋势明显，但过去两年以来PMI指数一直处于下行通道，最近两个月虽然连续反弹维持在50以上，但仍然远低于历史平均指数。大型企业PMI数据延续扩张趋势，中型企业PMI回升但仍处临界点以下，小企业PMI数据则下滑1.1个百分点，小型企业的生存正变得日益艰难，而中小企业的用工占据了所有企业的80%，小企业的数据下滑也反映在PMI分类指数中的从业人员指数上，从业人员指数下滑且创出三年来的新低，表明就业情况并不乐观。PMI指数的回升主要是依靠大型企业的生产指数增长的结果，这或许与地方政府对大型项目的推进有关，不过随着地方政府负债增加和获取资金成本提升，后续投入越来越困难，根据媒体报道，部分地方政府已开始向行政事业单位职工高息借款，这种非常态的融资方式很难持续，因此未来政府投资推动下的大企业扩张也可能只是昙花一现。

　近期也有很多投资者对于宏观数据较好但股市始终跌跌不休的情况表示难以理解，笔者认为，一方面虽然宏观数据出现底部征兆，但市场预期未来经济维持L型运行趋势，也就是说，经济未来并不会出现快速回升而是低位徘徊，这意味着上市公司盈利不会出现快速改善；另一方面笔者也曾多次提出，股市的运行受多重因素的影响，宏观经济并不是股市走势的唯一决定因素，企业利润、资金供需、投资者预期等都是影响股市走向的重要因素，而今年以来这三方面因素都在不断对市场产生负面压力，这不是光靠维持GDP增长水平在7.5%以上就可以解决的。

　未来一周，指数或有小幅技术性反弹，但考虑到诸多压力仍然严重，年底前市场仍然将以下跌为主，小盘股仍有较大下行风险，投资者还需继续严控操盘冲动。