影响保险业发展和保险股的主要因素包括保费、投资、业绩、政策、估值等方面。其中，保费代表了资金来源，是企业的根基，也是价值的源泉；投资对保费和业绩都有重要影响，对短期股价甚至有决定作用；政策是行业和公司发展的保障和重要推动力，能决定大趋势和大拐点；业绩和估值是衡量投资价值的基础标准，也是选择投资时机和投资标的的重要依据。因此，从这几个方面对保险业及保险股投资进行展望。

　保费方面，今年“金九银十”的推动幅度大于往年，9－10月寿险保费增速有好转，主要得益于新产品的不断推出以及营销力度的增大，四季度基数也在下降，因此全年的新业务价值增速可以转正；进一步来看，2013年寿险保费将出现温和复苏，增速将由2011-2012年的5%回升到10%左右。

　投资方面，虽然“股债双杀”目前仍处于惯性下行阶段，但预计进入四季度后，经济见底修复，“股债双杀”背后的推动因素将逐步消失，股市债市将有企稳回升的机会，保险投资收益也将好转。

　业绩方面，三季度浮亏增加，将继续计提减值损失，对业绩有负面影响，因此业绩总体还是处于底部，但无论同比还是环比的基数都较低，降幅继续收窄，或者转为正增长，趋势在好转。

　政策方面，投资新政、大病医保、税延型养老险都在不断推出或计划推出。13项投资新政已出台4项，还有9项初稿已成，将陆续发布。商业保险机构开始参与城镇居民和新农合大病保险，随着医改不断深化，健康险借医起步后将获发展空间。税延型养老保险有望分三步走：上海率先试点，接着在北京、天津、广州、深圳、厦门、重庆等准备充分地区铺开，最后全国实施。我们预计上海试点、试点铺开和全国实施后可分别增厚（以2011年为基数）新单保费1.5%、13.4%和30.3%，估计上海试点阶段可年均提升新业务价值1.6%，全国实施年均提升5.1%。

　估值方面，由于目前市场整体估值水平不高，且行业近期增速仍在低位，因而估值处于历史底部：股价与内含价值之比（P/EV）在1.1-1.5倍之间,新业务价值倍数为2-8倍。考虑行业发展前景及价值成长速度，未来估值有提升空间。

　建议投资者密切关注此轮调整的时间和空间，在大盘风险不断释放的过程中，市场极度恐慌时常常提供很好的投资机会。进入四季度后，动态预期将切换到2013年，估计2013年寿险增速将提升5%左右，即在估值上，新业务价值倍数有5倍左右的上升潜力，反映到股价上，有20%左右的修复空间。

　保险股的风险在于股债双杀持续，并且持续时间长于预期，幅度大于预期，导致浮亏扩大，投资收益和业绩长期处于底部，无法恢复，进而影响到明年的保费修复。产险方面，如果竞争恶化或自然灾害超预期，导致综合成本率快速上升，那么投资收益无法弥补承保盈利的下降。

　此外，证券行业仍处于由规模驱动向创新驱动的转型中，下半年，市场环境变化仍然对行业有着决定性的影响。一旦市场继续下行，行业业绩尤其是传统卖方业务将面临更大的经营压力，行业业绩将可能低于预期。但从交易量来看，目前行业业绩已处于底部区域，大券商估值也处于历史底部；另一方面，创新11条已加速兑现，行业的政策环境更为宽松，而创新业务的快速发展也将为行业提供日益显著的边际增量贡献。从更长期角度看，在创新推动下，行业的中长期成长性已超越市场的周期性，成为行业发展的主导，ROE也因此可望翻番。对比境外投行估值来看，这一ROE可支撑2倍以上的PB估值，证券行业长期配置价值已十分明显。我们继续维持对证券行业的增持评级，以中信、海通、广发和光大为代表的大券商估值优势明显，创新受益程度高，仍是券商股的首选。

　■ 研究成果展示

　《踏上估值修复路——中国平安》 2012年2月9日

　《税延型养老保险：打造直接融资体系基石》 2012年4月24日

　《政策现创新甜头》 2012年5月20日

　《医改红利下的健康险发展》 2012年8月21日

　《证券行业策略报告：改革，新生》 2012年5月22日