□中信证券 傅雄广

　在资金面波动相对平稳的情况下，近期债券市场主要将受到国内经济基本面和海外事件的影响。短期来看，通胀企稳及海外风险情绪回升对利率产品走势构成不利影响，收益率曲线有望呈现陡峭化的走势。建议交易型机构继续规避中长端利率产品，但由于增长数据仍然较差，收益率大幅突破向上的概率不大，长债收益率上行或为配置型机构提供一定的配置机会。

　从国内来看，在经济没有起色的情况下，通胀正逐步成为对债券市场影响最大的基本面因素。8月份CPI触底反弹至2%，符合市场一致预期。但从通胀的趋势来看，四季度CPI波动中枢有望进一步抬升至2.5%附近，甚至不能排除今年年底至明年年初个别月份CPI破3的可能性。但与此同时，经济增长仍然是偏弱的，内需及外需均尚未扭转增速下滑的趋势。因此，从国内基本面而言，通胀上行令债券市场面临一定压力，尤其是中长期利率产品；但增长偏弱又意味着货币政策仍有放松的可能性，因此利率产品的总体风险是可控的。受此影响，我们预计近期利率产品有望继续呈现弱势震荡的行情。

　从海外市场来看，欧洲明确债券购买计划及美联储是否推出QE3仍是全球关注的热点。上周欧央行维持基准利率不变，进一步明确了债券购买计划（即Outright Monetary Transaction，OMT）。虽然当前欧洲重债国家面临的核心问题是偿债能力不足，购债计划治标不治本，但OMT的出发点在于改善债务的流动性，短期内确实有助于稳定预期，改善重债国家的融资环境。从美国方面来看，由于非农就业数据差于预期，且通胀保持在稳定较低的水平，美联储推出QE3的预期正不断强化，不确定性在于何时推出、规模大小、工具及操作方案。主要关注的时点在本周及11月的美联储议息会议。从近期的数据来看，美联储很可能向下修正对经济的判断和预期。是否推出QE3尚未可知，但即使没有推出QE3，下调经济预期，或对QE3持积极态度，也将调动市场的风险情绪。总体来看，随着欧洲推出债券购买计划，美联储推出或强化QE3预期，连续的政策正在使得市场情绪向好的方向转变，市场主流偏好有望阶段性的从低风险资产向高风险资产转移，对国内利率产品造成一定的负面影响。

　综上所述，在资金面保持相对平稳的情况下，通胀上行令债券市场面临一定压力，尤其是中长期利率产品；但增长偏弱又意味着利率产品的总体风险是可控的。而欧央行与美联储连续的强力动作正在引导全球资产风险偏好的提升，对国内利率产品的走势构成不利影响，收益率曲线有望出现陡峭化的趋势。受此影响，我们对近期利率产品的走势继续持谨慎态度，不建议机构在利率产品上增加仓位或拉长久期。

　具体到现券策略上，通胀及海外风险情绪的提升对中长期利率产品的影响较大，建议交易型机构继续规避。虽然资金利率的波动中枢仍将保持在3.5%附近，但考虑到流动性将出现一些积极因素，对3-5年利率产品将产生一定支撑，3年及5年国债收益率超过3.0%及3.2%的概率不大。3年左右的品种在上周的弱势环境中并未出现显著下跌，交易型机构仍可继续持有，在月内进行小规模的波段操作。而5年左右的金融债隐含税率仍保持在较高水平，可继续持有，并关注波段操作机会。

　对配置型机构而言，由于增长数据仍然较差，收益率大幅突破向上的概率不大，如在当前的市场环境下，10年国债收益率突破3.6%的难度颇大。因此，长债收益率上行为配置型机构提供了一定的配置机会，可积极关注。