□海通证券金融产品研究中心

　罗震

　由于A股市场不景气，传统私募产品单纯做多的投资方式使得业绩压力越来越大，私募基金开始寻求投资策略的转型。而借鉴海外对冲基金，利用对冲手段令产品真正实现绝对收益，避免投资业绩“靠天吃饭”的窘境，无疑是最现实的做法。其中阿尔法策略作为私募转型门槛最低的策略受到较多关注，市场上相关私募产品逐步涌现，我们有必要对该类产品进行深入分析。

　任何一个股票组合的收益都包括两部分，一部分是由股市整体走势驱动带来的收益，即贝塔收益，这部分收益与股指高度相关，且波动较大；另一部分来自组合自身因素带来的收益，即阿尔法收益，这部分与股指相关度低，且波动较小。阿尔法策略即是通过做空股指期货，将组合贝塔部分全部对冲，获取剩余的阿尔法收益。由于与股指高度相关且波动巨大的贝塔部分被对冲，因此阿尔法策略具有低波动、股市中性的特点。并能真正实现牛市、熊市都能获利的绝对收益目标。当然，风险与收益是对等的，阿尔法策略的低风险特性决定其收益水平不高。

　阿尔法策略成功的关键是能否构建一个具有持续正阿尔法的组合，即一个能持续跑赢指数的组合，而这有赖于优秀的选股能力。当然，选股的依据既可以根据基本面的财务数据，也可以依据技术面指标。为了保证某种选股策略可被持续复制，通常阿尔法策略或多或少会应用量化选股手段。

　由于两方面原因，目前阿尔法策略成为私募转型门槛较低的绝对收益策略。第一，阿尔法策略并不需要频繁交易，对流动性的要求不高，且不依赖某一次转瞬即逝的套利机会。寻找阿尔法的方法多种多样，因此该策略的市场容量较大。第二，多数私募之前从事的都是传统的以选股为主的投资管理方式，只要在此基础上加上期货端的对冲操作，就可以轻松实现阿尔法策略，而其他的绝对收益策略门槛较高，例如套利策略，需要强大的IT系统、复杂的量化模型，以及快捷的交易跑道才能实现，转型难度较大。

　目前具有1年以上历史业绩的阿尔法策略私募产品有3只，分别是尊嘉阿尔法、朱雀丁远、民晟A号（民晟B号、C号与A号完全复制）。从收益率角度看，过去一年沪深300大跌22.16%，而三只阿尔法产品均实现正收益，充分显示绝对收益的特性。从风险指标看，三只产品最大回撤均在-4%以内，远小于300指数的-23%，周收益率的波动率均在0.63%以下，仅为沪深300指数的1/4不到的水平，验证了阿尔法策略低波动的特点。而三只产品的走势与指数的相关系数的绝对值均在0.21以内，反映了阿尔法策略股市中性的属性。

　不过，与同样走势稳健的债券资产相比，三只阿尔法产品未显示出足够吸引力。过去一年（截至7月底），中债总财富（总值）指数上涨8.22%，高于表现最好的阿尔法策略产品。不过债券市场的波动更大一些，例如中债总财富（总值）指数2007年、2009年就出现-1.81%、-1.24%的亏损。当然，国内阿尔法产品推出的时间还不长，私募基金的相关投资经验还需积累，我们期待未来的私募阿尔法产品能不断完善投资策略，如果年收益率能达到10%以上，则该类产品的优势将会较为明显。

　阿尔法策略产品作为真正可以实现绝对收益的产品类型，无疑给投资者提供了更多的选择。对于风险厌恶型的保守投资者而言，可以选择长期投资阿尔法策略产品，获取稳健的复合收益。对于擅长选时的投资者而言，可以根据不同市场环境配置阿尔法型产品，例如在熊市中，阿尔法型产品的抗风险优势突出，将是配置的重点品种；在震荡市中，阿尔法型产品的稳健风格使其可作为组合中的配置资产之一；在牛市中阿尔法策略产品由于进攻性偏弱配置价值较低。对于具体产品的选择，除了衡量收益水平的高低以外，收益的稳定性，即是否能持续获取正阿尔法收益也是考察的关键。