□金学伟

　在本次调整中我们可以看到，每当大盘略有反弹，总是股指期货率先发难，领先于大盘下跌并跳水。领先的时间也越来越早，从最开始的领先几秒钟到现在领先几分钟。因此，从某种方面讲，大盘就是在股指期货的引领下，一步步走向弱势，并且创下自2001年连续下跌18周以来，阶段性下跌时间最长纪录。

　出现这种情况当然与宏观经济及股市背景有关。

　宏观背景上，目前国内经济正遭受着存货、信用扩张与收缩、产业更新三大周期的叠加影响。尤其是产业更新周期，对传统的大盘蓝筹股带来的负面影响，到目前为止还没充分、完全反映出来，即便在完全反映出来后，这批股票要起死回生，至少还得几年时光。也就是说，在今后相当长的时间内，我们不仅难以指望这些曾激动过人心的股票为大盘上涨做贡献，反而得时时提防它们冷不丁地来个利空，来次跳水，令反弹整理局面瞬间丧失，这无疑给空头抓紧一切机会做空期指提供了信心保障。

　而就股市来讲，信用收缩周期的到来又和持续不断的存量扩容周期碰头使得供求关系分外吃紧；大小非解禁和减持，成为空头最大的同盟军，更使市场陷入做空容易做多难的境地。

　这两个因素凑在一起，使人们在做空期指时不再像原来那么战战兢兢，要先把大盘走势看准了，把做空时机吃准了，再临门一脚，而是大致差不多就果断开空单。这是股指期货在下跌时间上日趋领先大盘的根本原因。

　除外，还有一个技术因素也起到推波助澜作用，那就是多空双方身份的严重不对等。

　这种严重不对等和股指期货的交易规则有关。理论上，期货就是用来对冲风险的，手里没有股票的当然就不需要对冲风险，加上过去20年来，沪深股市最主要的系统性风险都是由过度投机和过度炒作造成的，因此，如何防止期指成为投机对象，尤其是当股票市场的高投机浪潮出现时推波助澜，显然成为当初制度设计时的主要考虑。两种考虑加在一起，使最终制定出来的规则在客观上形成了机构投资者只能通过做空来对冲现货风险，而不能做多。

　于是，在我们的期指市场上，就形成了空方有机构——集团军做主力，多方则是几乎清一色散兵游勇。在战争中，正规军的一个连可以打败散兵游勇的一个团。在股票及其他金融市场上，手握相同资金，一方是有组织、有计划的，另一方是无组织、无计划的，双方对决结果肯定是前者胜，后者败。这就是我曾说过的主力定律中的一个：就对价格的影响而言，有组织、有计划的1亿元可顶散户5亿元的作用。因为一方可瞬间突破，也可长驱直入，另一方则是你一枪、我一枪，或是走一步、看一步，一个不对就作鸟兽散，甚至临阵倒戈。这种不对等现象不解决，那么，只要大盘有一丝下跌迹象，肯定是空方胜出而多方败。这就是股指期货日益领先大盘下跌的主因之一。

　专业投资机构只能对冲套保，表面看是在保护投资者，实际上保护的也是投机者。因为真正的投资者购买的股票都不会惧怕股价下跌——我们何时见过巴菲特、约翰·邓普顿等这些著名的价值投资者买了股票后再到期指上做一个对冲？而且进一步说，股指期货除了有对冲风险的功能外，还应有价值发现功能，包括寻找合理价位的功能。而现在的期指规则，客观上使期指只具备向下发现功能，可把下跌空间用到极致，也可扩大下跌空间，而向上发现功能不足，基本是一个单边的、不完整的市场。

　从股指期货推出到现在，沪深股市已发生巨大变化。变化之一是，宏观的供求关系已发生根本性逆转，至少在未来10年内，市场根本就不可能再掀起全面投机浪潮。反而，就目前来说，最需提防的倒是在股指期货的推波助澜下，出现过度调整，使本来为防止系统性风险的设计反而促成了系统性风险的形成。变化之二是，随着融资融券的实施，沪深股市早已不是原先的单边市场，在这种情况下，作为股市辅助工具之一的期指市场也已没有必要继续保持专业机构只能单边做空的规矩。

　宏观经济的三大周期加股市供求再平衡周期，使市场保持相对稳定的任务已相当艰巨，能稳定市场的手段又相对有限，这就更加需要我们在现有条件下，利用好一切可以利用的手段，来缓解市场的下跌压力。改变期指的相应规则是一个值得考虑的措施，做起来也不难。

　回到市场中来，尽管本周市场继续下跌，并三度跌破2100点，但市场买入意愿正在增强。反映在分时走势上是：原先总是在分时曲线下跌时放量，而近几个交易日内，分时曲线下跌和上涨时都会放量，这表明部分投资人潜意识里已有寻机买入的意愿，投资者短期毋需过度悲观。

　（作者系上海金耕信息运营总监）