□本报记者 周少杰

　VC/PE如今面临着调整。随着二级市场低迷，IPO退出回报率逐月下降；监管层放缓新股审批速度，待审企业排起长龙。作为“先思退、后思进”的行业，VC/PE过去严重依赖于IPO退出的情形正悄然生变。

　在这种背景下，整个PE行业都在寻找新的康庄大道，“向前移，向后靠”的思路应运而生。如今，先知先觉的创投大佬看到了另一新退路：随着场外市场建设政策渐行渐近，新三板扩容成为第十四届中国风险投资论坛上热议焦点。

　或改“倒金字塔”结构

　今年3月份，国务院副总理王岐山和证监会主席郭树清考察了新三板工作，明确加快全国统一监管的场外交易市场的建设。随后，监管部门明确表示，新三板改革方案最快将于今年6月推出。新三板扩容呼之欲出。

　事实上，新三板并非中国资本市场的新生事物。自2005年中关村试点以来，国内新三板市场得到一定程度上的发展，同时，各省市科技园区建设及地方股权交易中心建设进一步丰富了我国多层次资本市场。不过，总体而言，场外市场建设进展缓慢。

　数据显示，截至今年5月底，新三板挂牌企业仅有119家，而差不多同一时间设立的中小板已上市公司就已接近700家，成立两年的创业板市场也已破300家上市公司。这一层级分布状况，也让不少人士惊呼中国资本市场的结构不合理。

　全国人大常委、民建中央副主席辜胜阻就指出，我国VC/PE退出渠道单一，与资本市场倒金字塔分布状况不无关系。“我们迫切需要建立不仅是多层次资本市场，而且是金字塔式的分布，这种分布和我们企业构成是相匹配的，因为大企业毕竟是少数，中小企业是多数。”

　在这种情况下，新三板扩容或将改变这一层市场结构。中信证券协调业务部总经理张璐根据调研结果透露，目前试点的中关村挂牌企业有119家，未来随着各地园区同时开放，新三板企业的规模有望达到5000至10000家。

　退出回报不容小觑

　除了扩容政策“福音”带来投资机遇，通过新三板挂牌退出的账面回报也不低。据统计，目前，中关村试点企业市盈率分布在10-30倍之间，平均市盈率在20倍左右，与创业板、中小板整体30倍左右估值已经相当接近，最近挂牌的一家企业发行市盈率甚至达到了80倍。

　创投机构看中新三板退出渠道的另一项优势是新三板发行条件低。按照现行规定，新三板挂牌企业并未对盈利作硬性规定，同时首发时也不受社会公众股不低于25%的规定。“企业在主板、创业板上市受公司规模、净利润等硬性指标的影响。由于近两年经济形势比较差，我们辅导的部分企业出现业绩大幅下滑，影响上市进程。”国信证券投行部董事总经理周可君表示，如果投资机构急于退出，可以考虑先在新三板挂牌，待业绩好转再通过转板到更高层级市场上市。

　此外，新三板再融资方面也比中小板、创业板更加灵活。数据显示，自新三板成立至今，定增企业数量连年递增，特别是2009年创业板开启以来，新三板企业定增规模迅速扩大，其中，有一家企业在一年内增发了3次。仅2012年至今就已有8家新三板企业发布定增公告，其背后显现7家VC/PE机构，VC/PE投资规模占比高达近90%。相比二级市场，虽然新三板定增企业总数无法企及，但与二级市场定增逐步趋冷相反，新三板定增活跃度不断提升。

　新三板企业转板也将给投资者带来机遇。一旦转板成功，企业价值将被重估，VC/PE机构还将获得被投企业转板上市的价差收益。今年5月25日，博晖创新登陆创业板，成为继久其软件、北陆药业、世纪瑞尔、佳讯飞鸿、紫光华宇之后的第六家成功转板的新三板公司。另外，已有多家新三板企业排队等候上市。

　2009年和2010年，北陆药业、世纪瑞尔等三板企业先后通过IPO转投深圳中小板和创业板，北京科技风投、盈富泰克退出北陆药业，国投高科、启迪创投退出世纪瑞尔，新三板与创业板的价差让几家机构收获颇丰，其中，投资于北陆药业的北京科技风投账面回报水平高达19.49倍，国有股转持后仍有16.62倍的回报。