□银泰证券 陈建华

　64点长阴之后，A股暂时止跌企稳。虽然指数未动，但盘面显示出资金倾向于选择防御板块进行配置，同时成交量萎缩也表明市场并未出现更多的积极迹象。应该说，当前A股弱势震荡的主基调依然未发生改变。

　表面上看，周初A股两市大幅调整，主要是受外围市场大跌以及国内国际板传闻的影响；但就内在逻辑来看，市场的这种走势更多是对近期以来各种利空因素累积后的一种集中释放。而这种利空的累积，从国内看一方面来自市场对政策调整力度有限且较为迟缓的失望，另一方面持续走低的经济数据也在不断增大投资者对实体经济的担忧；国外方面则来自于希腊、西班牙债务问题的轮番冲击以及欧美普遍低于预期的各项经济数据，显示出全球性经济增速放缓。

　排除这种因利空叠加所出现的极端走势，我们认为当前A股依然处于稳增长政策陆续出台与经济增速持续放缓两者的博弈中，期间虽然外围因素也将对两市运行产生一定的冲击，但就主要因素而言，国内环境依然是决定A股两市运行的决定性力量。因此对于未来A股沪深指数的运行趋势，来自国内政策面的因素以及实体经济的发展趋势，将更起着决定性作用。

　就国内实体经济的发展趋势看，经济增速持续放缓仍是当前市场的普遍预期。国家统计局的数据显示，5月国内制造业PMI为50.4%，较4月份环比下降2.9个百分点；尽管存在季节性因素，但其环比回落幅度依然大于2005年以来该项指标季节性回落2.7个百分点的平均水平，这表明国内实体经济运行状况有所恶化。从分项数据来看，各分项指标的大幅回落显示出当前国内需求不足、生产疲弱、企业采购原材料积极性不高，同时库存积压等信息预示着当前国内经济呈现系统性放缓的局面。5月份制造业PMI数据的大幅回落表明，在目前国内经济再度呈现明显的放缓迹象，若无更多的刺激政策出台，预计未来放缓趋势仍将延续。

　而就政策面的情况来看，在经济增速持续放缓的背景下，管理层稳增长的力度也有所增大，但仍未达到全力刺激经济增长的程度。从具体政策来看，当前管理层稳增长的措施主要包括以下几个方面：一是积极扩大内需，出台节能家电补贴政策；二是加快固定资产投资的审批，但仅限于计划内项目；第三方面则是加快制度性改革，包括鼓励民间资本投资、税费改革进一步推进等。虽然当前管理层依然以“稳定”经济增长为主，且在投资扩张方面依然较为克制，但其体现出来的政策重心转变日益明显，而随着未来经济增速的持续放缓，我们认为不排除更多稳增长政策出台的可能。

　在这样的市场环境下，未来A股维持震荡格局的可能性较大。虽然来自实体层面经济增速下滑的担忧将对两市指数形成持续的负面影响，但来自政策面的利好预期将同样对市场形成有力支撑。然而需要注意的是，由于实体经济与政策的博弈具有明显的动态特征，因而其对市场的影响将不会偏于中性，某一方效果累积主导两市阶段性行情将是市场的主要运行方式，而这在5月份以来的市场走势中已得到了较好的体现。

　5月份以来，A股市场的调整很大程度源于在政策调整力度有限的背景下，对经济增速下滑的担忧成为主导市场运行的主要因素，但随着风险的持续释放，其造成的两市继续大幅下挫的空间将相对有限；可以预见的是，随着经济增速的进一步放缓以及通胀压力的减轻（通胀走势将是政策调整的一个重要参考量），预计未来政策调控的力度将进一步增大，即后期因政策因素主导的阶段性反弹行情可期。

　整体而言，我们认为在当前这种多空因素交织的影响下，A股沪深指数维持箱体震荡格局将是大概率事件。从更长的时间周期看，我们依然对未来A股市场维持较为乐观的判断，而这种乐观则是建立在国内经济企稳回升的基础之上。虽然时间上仍需等待，但却是较为确定的事件。在具体的板块配置上，短期建议投资者以政策线索为主线，把握受益于政策因素的局部板块个股的波段操作机会，重点可关注房地产、券商、家用电器以及水利建设、节能环保等行业个股。对于中线投资者而言，在当前的震荡行情中建议逐步增大对建筑建材、交运设备、以及资源股的配置力度，把握其后期趋势性上涨机会。