■ 投基有道

　□华泰联合 王群航

　目前市场投资者群体按专业与否，可分为专业投资者和非专业投资者；按身份，可分为机构投资者和个人投资者；按资金实力，可分为大额投资者和中小投资者。之所以做这样的区分，是因为不同类型投资者对于ETF，尤其是沪深300ETF，应该有不同的投资理念、策略和方法。

　套利交易属于

　专业、机构、大额投资者

　华泰柏瑞沪深300ETF即将面世，市场上探讨最多的话题是由此带来的套利诱惑，尤其是那些基于其创新基础之上的全新套利愿景，归纳起来，除附着在ETF之上的那种传统一二级市场间套利交易之外，还有与融资融券结合在一起的两融ETF套利、与沪深300股指期货结合在一起的期现套利等。

　基于ETF的、传统的一二级市场间套利 华泰柏瑞基金管理公司在接到客户委托指令后立即实时代买深市股票、转而开始走套利交易流程之后，一二级市场之间的套利流程在理论上就已经可以充分实现。套利交易重要特征：快速“从现金到现金”，并且，如果市场条件允许，这样的交易在日内可以反复进行多次，也可以做高频交易。

　与融资融券业务结合套利 融资融券业务与沪深300ETF套利交易结合起来，可以在“T+0”框架之下轻松快捷完成“从现金到现金”套利交易过程，例如：（1）融资交易，在溢价的情况下，相关的流程是：融入资金、买入一篮子成份股票、申购成为ETF、在二级市场内卖出ETF；（2）融券交易，在折价交易的情况下，相关的流程是：融入ETF、卖出ETF、将所得的资金买入一揽子成份股票，申购成ETF。这样的套利，对于一些中小投资者来说，似乎也可以考虑适度参与。

　沪深300期现套利 当然，沪深300ETF目前给市场带来的最大兴趣点在于它能够给已经上市交易近两年的沪深300股指期货带来拟合度最好的现货标的，从而方便大家期现套利交易，并极大提高期现套利交易效率，从而强化股指期货的套期保值、价格发现等功能。沪深300ETF的推出，还将会进一步提高股指期现市场的联动性，减少期现套利中现货标的的跟踪误差，但同时也将会使得股指期现无风险套利的竞争更加激烈。

　套利有不确定性

　关于华泰柏瑞沪深300ETF套利成本不确定性，我个人的看法是：

　（1）在沪深300指数里，深圳股票总市值所占的比重并不是很大，相关统计数据（成分股票调整日）显示，从2009年初至2012年初，过去四年里，历经八次调整，深市股票所占比重的平均值是24.85%，最高值是26.48%，最低值是23.46%，这就是说，深市股票总市值占沪深300指数成分股票总市值的比例一直徘徊在四分之一上下的水平。

　（2）对于现金替代部分，即由华泰柏瑞基金管理公司来代买深市股票这个过程，近似实时成交的概率比较大，总之，在一个四分之一左右的标的中，存在着一些较小范围或幅度的成本不可控因素，相对于整个套利资产来说，所占比重有可能会被降低。

　尴尬套利现实

　对于市场上目前关注最多的种种套利方式，大家不要忘记四点：

　其一，做ETF套利有一个基本常识，即成份股票越少越容易。沪深300ETF的套利，将会涉及到300只标的证券，相关难度会更大，因此不排除很多原先的觊觎者会知难而退。

　其二，就笔者所接触到的很多做专业套利交易的机构来看，真正在交易时间里做套利的人已经很少了，他们更多的是在做日内的趋势，这一点，恰好可以解释为什么每当市场出现单边上涨行情的当日最后半个小时，股指往往会上涨乏力、甚至掉头向下的原因，因为有套利资金的平仓盘。

　其三，在计算机技术的大力辅佐下，与各种套利有关的交易正越来越流程化，机器盯盘代替了人工盯盘，效率更高，可以套到的利润也随之越来越少，套利这种理论上风光的交易方式正在蜕变得越来越干瘪，可同时依然不可丢弃。

　其四，就当前市场上各只ETF的套利实操效果来看，有这样两个显著特点，即流动性好的ETF，可以套利的机会不多；套利机会较多的ETF，流动性状况很差，根本无法很顺利地完成套利。